Vai trò trung gian của quản lý vốn lưu động trong mối quan hệ giữa công bố thông tin ESG và hiệu quả tài chính của doanh nghiệp tại Việt Nam

ThS. Huỳnh Thị Thùy Dương

Phân hiệu Trường Đại học Tài chính - Marketing tại tỉnh Quảng Ngãi

Email: [email protected]

Tóm tắt

Mục tiêu của nghiên cứu là kiểm định vai trò trung gian của quản lý vốn lưu động trong mối quan hệ giữa công bố thông tin ESG và hiệu quả tài chính của doanh nghiệp. Dữ liệu nghiên cứu được thu thập từ 384 doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX). Kết quả nghiên cứu cho thấy, quản lý vốn lưu động đóng vai trò là cơ chế truyền dẫn tác động của công bố thông tin ESG đến hiệu quả tài chính. Từ đó, nghiên cứu đưa ra một số khuyến nghị cho các doanh nghiệp trong việc nâng cao hiệu quả quản lý vốn lưu động và hiệu quả tài chính trong bối cảnh phát triển bền vững.

Từ khóa: ESG, hiệu quả tài chính, quản lý vốn lưu động

Abstract

The study aims to examine the mediating role of working capital management in the relationship between ESG disclosure and corporate financial performance. The research data were collected from 384 firms listed on the Ho Chi Minh Stock Exchange (HOSE) and the Hanoi Stock Exchange (HNX). The findings indicate that working capital management serves as a transmission mechanism through which ESG disclosure affects financial performance. Based on these results, the study proposes several recommendations for firms to improve working capital management efficiency and financial performance in the context of sustainable development.

Keywords: ESG, financial performance, working capital management

GIỚI THIỆU

Trong bối cảnh các quốc gia ngày càng quan tâm đến các vấn đề phát triển bền vững, công bố các thông tin Môi trường - Xã hội - Quản trị (ESG) có vai trò quan trọng đối với các doanh nghiệp (DN) trong việc nâng cao năng lực cạnh tranh, tăng cường uy tín và đảm bảo sự phát triển bền vững. Trong quản lý tài chính ngắn hạn, nhiều nghiên cứu đã chứng tỏ được các DN có mức độ thực hiện hoặc công bố thông tin ESG cao thường quản lý vốn lưu động hiệu quả hơn, thể hiện qua nhu cầu vốn lưu động thấp hơn, chu kỳ luân chuyển tiền (Cash Conversion Cycle - CCC) ngắn hơn hay là hiệu quả quản lý vốn lưu động cao hơn (Barros và cộng sự, 2022; Mathath và Kumar, 2024; Karki và cộng sự, 2025; Dewangan và Kannadhasan, 2025; Yilmaz, 2025).Việc cải thiện hiệu quả quản lý vốn lưu động không chỉ giúp DN tối ưu dòng tiền và giảm chi phí tài trợ mà còn có thể góp phần nâng cao hiệu quả tài chính. Khi tốc độ luân chuyển vốn được cải thiện, DN có thể giảm phụ thuộc vào nguồn vốn bên ngoài, nâng cao khả năng thanh toán, giảm chi phí sử dụng vốn và cải thiện khả năng sinh lời (Uyar, 2009). Do đó, quản lý vốn lưu động có thể được xem là yếu tố trung gian trong mối quan hệ giữa công bố thông tin ESG và hiệu quả tài chính DN. Tuy nhiên, bằng chứng thực nghiệm về các mối quan hệ này ở Việt Nam vẫn chưa được nhận diện đầy đủ. Vì vậy, cần thiết thực hiện một nghiên cứu nhằm đánh giá mối quan hệ giữa công bố thông tin ESG và hiệu quả tài chính của doanh nghiệp tại Việt Nam, đồng thời đánh giá mối quan hệ trung gian của quản lý vốn lưu động trong mối quan hệ này.

CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU

Công bố thông tin ESG giúp DN cung cấp cho các bên liên quan những thông tin liên quan đến trách nhiệm xã hội và định hướng phát triển bền vững của DN. Thông qua đó, DN phát ra các tín hiệu tích cực về chất lượng quản trị, mức độ minh bạch và cam kết đối với các mục tiêu phát triển bền vững. Điều này góp phần làm giảm tình trạng bất cân xứng thông tin giữa DN và các bên bên ngoài, đồng thời nâng cao uy tín và hình ảnh của DN trên thị trường. Nhờ đó, DN có thể tăng cường năng lực cạnh tranh, cải thiện mối quan hệ với các bên liên quan và giảm thiểu các rủi ro trong hoạt động kinh doanh. Vì thế, DN có thể cải thiện khả năng tiếp cận nguồn vốn, duy trì quan hệ thương mại ổn định với nhà cung cấp và khách hàng, từ đó nâng cao hiệu quả quản lý vốn lưu động.

Việc tối ưu hóa quản lý vốn lưu động có thể giúp hiệu quả tài chính của DN được cải thiện. Một chính sách quản lý vốn lưu động hợp lý cho phép DN duy trì sự cân bằng giữa mục tiêu thanh khoản và mục tiêu sinh lời, giảm chi phí sử dụng vốn và qua đó góp phần nâng cao hiệu quả hoạt động tài chính (Nobanee và cộng sự, 2011). Thật vậy, việc duy trì mức tồn kho tối ưu có thể ảnh hưởng trực tiếp đến hiệu quả tài chính của DN. Khi hàng tồn kho được quản lý hợp lý, DN có thể hạn chế tình trạng vốn bị ứ đọng và nâng cao hiệu quả sử dụng vốn. Ngược lại, trong một số trường hợp, DN có thể chủ động gia tăng mức tồn kho nhằm đáp ứng nhu cầu thị trường cao hơn và thúc đẩy doanh thu (Lazaridis và Tryfonidis, 2006). Tương tự, chính sách tín dụng thương mại từ nhà cung cấp cũng như thời gian tín dụng dành cho khách hàng đều có thể ảnh hưởng đến khả năng sinh lời thông qua tác động đến dòng tiền, khả năng thanh khoản và chi phí tài trợ ngắn hạn của DN (Lazaridis và Tryfonidis, 2006). Do đó, khả năng duy trì sự cân bằng hợp lý giữa các khoản phải thu, hàng tồn kho và khoản phải trả được xem là yếu tố quan trọng quyết định hiệu quả quản lý vốn lưu động cũng như kết quả hoạt động tài chính của DN. Từ những lập luận trên, giả thuyết sau được đề xuất:

Quản lý vốn lưu động đóng vai trò trung gian trong mối quan hệ giữa Công bố thông tin ESG và hiệu quả tài chính của DN.

Từ đó, mô hình nghiên cứu về vai trò trung gian được xây dựng như sau:

- Mô hình thứ nhất: kiểm định tác động của biến độc lập ESG đến biến trung gian Quản lý vốn lưu động (CCC).

CCCit = β0+ β1 × CCCi,t-1 + β2× ESGit +∑ βk× Controlkit + Tt + ηi + εit (1)

- Mô hình thứ hai: kiểm định tác động đồng thời của biến độc lập ESG và biến trung gian Quản lý vốn lưu động (CCC) đến biến phụ thuộc ROA.

FPit = β0+ β1 × ROAi,t-1 + β2× ESGit + β3× CCCit +∑ βk× Controlkit + Tt + ηi + εit (2)

Trong đó, CCC là chu kỳ luân chuyển tiền – chỉ tiêu đo lường hiệu quả quản lý vốn lưu động, FP là Hiệu quả tài chính – được đo lường bằng 2 chỉ tiêu ROA (Tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản) và ROE (Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu), ESG là điểm ESG – được xác định từ kỹ thuật phân tích nội dung và chấm điểm mức độ công bố thông tin.

PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Nhằm đánh giá ý nghĩa thống kê của hiệu ứng gián tiếp, nghiên cứu sử dụng mô hình phương trình cấu trúc (SEM) kết hợp với kiểm định Sobel. Dữ liệu nghiên cứu là dữ liệu bảng không cân bằng, gồm 384 DN niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX). Thời gian nghiên cứu từ năm 2017 đến năm 2024 và tổng số quan sát là 2.865.

KẾT QUẢ VÀ THẢO LUẬN

Kết quả ở Bảng cho thấy, ESG có tác động âm và có ý nghĩa thống kê đến CCC (a= −4,3864 đối với biến phụ thuộc ROA và a= -4,3865 đối với biến phụ thuộc ROE), trong khi CCC có tác động âm và có ý nghĩa thống kê đến ROA (b= −0,0012 đối với biến phụ thuộc ROA và b= -0,002 đối với biến phụ thuộc ROE). Đồng thời, ESG vẫn có tác động dương và có ý nghĩa thống kê đến ROA (c=0,0734) và ROE (c=0,1146). Kết quả kiểm định Sobel cho thấy hiệu ứng gián tiếp của ESG thông qua CCC lên ROA đạt giá trị 0,005 với thống kê Z = 2,955 và p-value = 0,003; lên ROE đạt giá trị 0,009 với thống kê Z = 2,922 và p-value = 0,003. Do đó, hiệu ứng gián tiếp có ý nghĩa thống kê ở mức 1%, qua đó xác nhận vai trò trung gian của quản lý vốn lưu động trong mối quan hệ giữa công bố ESG và hiệu quả tài chính. Tuy việc nâng cao mức độ công bố thông tin ESG giúp DN rút ngắn CCC, từ đó cải thiện ROA và ROE, nhưng giá trị RIT tương ứng bằng 0,065 và 0,071; giá trị RID tương ứng bằng 0,070 và 0,076. Số liệu này cho thấy chỉ 6,5% tổng tác động của ESG lên ROA và 7,1% tổng tác động của ESG lên ROE được truyền dẫn thông qua CCC; trong khi đó, tác động gián tiếp chỉ bằng 7% và 7,6% tác động trực tiếp. Điều này hàm ý rằng, mặc dù hiệu quả quản lý vốn lưu động là một cơ chế truyền dẫn quan trọng, phần lớn tác động của ESG đến hiệu quả tài chính vẫn được thực hiện thông qua các kênh khác.

Bảng: Kết quả mô hình SEM và kiểm định Sobel

Nguồn: Kết quả từ phần mềm Stata

KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH

Với dữ liệu gồm 384 DN niêm yết trên HOSE và HNX trong thời gian nghiên cứu từ năm 2017 đến 2024, kết quả nghiên cứu cho thấy quản lý vốn lưu động đóng vai trò là một kênh trung gian giúp chuyển hóa một phần tác động của công bố thông tin ESG thành hiệu quả tài chính của DN. Từ kết quả nghiên cứu này, tác giả đưa ra một số đề xuất để nâng cao hiệu quả quản ly vốn lưu động và hiệu quả tài chính của các DN như sau:

Thứ nhất, nâng cao chất lượng công bố thông tin ESG và tích hợp các mục tiêu ESG vào hoạt động quản lý vốn lưu động.

Thứ hai, xây dựng hệ thống đánh giá nhằm xác định mức độ đóng góp của các hoạt động ESG đối với hiệu quả tài chính. Cụ thể, DN nên thiết lập các chỉ tiêu theo dõi trước và sau khi triển khai và công bố thông tin ESG, chẳng hạn như mức thay đổi của CCC, chi phí vốn, vòng quay tài sản, lợi nhuận, ROA và ROE. Điều này giúp DN xác định được những chỉ tiêu ESG nào thực sự tạo ra giá trị kinh tế.

Thứ ba, phân loại các hoạt động ESG theo mức độ đóng góp vào hiệu quả tài chính. Những chỉ tiêu ESG nào có khả năng tạo ra tác động rõ ràng đến hiệu quả hoạt động, tiết kiệm chi phí hoặc cải thiện dòng tiền cần được ưu tiên duy trì và mở rộng. Ngược lại, các chỉ tiêu chỉ mang tính hình thức, làm tăng chi phí nhưng chưa tạo ra cải thiện rõ rệt về hiệu quả hoạt động cần được rà soát và điều chỉnh. Thông qua quá trình này, DN có thể nhận diện được mức độ đóng góp của từng chỉ tiêu ESG đối với các mục tiêu quản trị vốn lưu động và hiệu quả tài chính; từ đó ưu tiên nguồn lực cho các hoạt động trách nhiệm xã hội tạo ra giá trị kinh tế cao hơn.

Tài liệu tham khảo:

1. Barros, V., Falcão, P. F., & Sarmento, J. M. (2022). Are more sustainable firms able to operate with lower working capital requirements?, Finance Research Letters, 46, 102407.

2. Dewangan, S., & Kannadhasan, M. (2025). Analyzing the impact of sustainable performance on working capital management: Evidence from emerging markets. Pacific-Basin Finance Journal, 92.

3. Karki, U., Seth, H., & Bhatia, V. (2025). Demystifying the efficiency in managing the working capital through the lens of sustainability. Managerial Finance, 51(6), 942-963.

4. Lazaridis, I., & Tryfonidis, D. (2006). Relationship between working capital management and profitability of listed companies in the Athens stock exchange. Journal of financial management and analysis, 19(1).

5. Mathath, N., & Kumar, V. (2024). Unlocking Trade Credit Opportunities and Working Capital Efficiency through ESG Disclosure. Australasian Accounting, Business and Finance Journal, 18(3).

6. Nobanee, H., Abdullatif, M., & AlHajjar, M. (2011). Cash conversion cycle and firm's performance of Japanese firms. Asian review of accounting, 19(2), 147-156.

7. Uyar, A. (2009). The relationship of cash conversion cycle with firm size and profitability: an empirical investigation in Turkey. International research journal of finance and economics, 24(2), 186-193.

8. Yilmaz, I. (2025). Unraveling the influence of ESG performance on working capital management: An empirical analysis of a global panel dataset. Borsa Istanbul Review, 26(1).