Quản trị công ty và hiệu quả hoạt động của các công ty niêm yết tại Việt Nam: Nghiên cứu trường hợp các công ty phân bón, hoá chất

TS. Phan Thanh Bình

Trường Đại học Mở TP. Hồ Chí Minh; Email: [email protected]

Lâm Vĩnh Thiên

Trường Đại học Hoa Sen

Email (Tác giả liên hệ): [email protected]

Tóm tắt

Nghiên cứu phân tích tác động của quản trị công ty đến hiệu quả hoạt động của 22 doanh nghiệp phân bón, hóa chất niêm yết và đăng ký giao dịch trên thị trường UPCoM tại Việt Nam giai đoạn 2014–2025, sử dụng phương pháp ước lượng mô-men tổng quát dạng hệ thống (System GMM). Kết quả cho thấy quy mô Hội đồng quản trị (BSIZE) tác động tích cực, trong khi việc kiêm nhiệm chức danh Chủ tịch Hội đồng quản trị và Tổng giám đốc (DUAL) tác động tiêu cực đến tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản (ROA); tỷ lệ thành viên độc lập (BIND) có tác động tích cực đến tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE). Bên cạnh đó, sở hữu nhà nước (SOE), đòn bẩy tài chính (LEV), tăng trưởng doanh thu (GROWTH) và quy mô doanh nghiệp (SIZE) cũng ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động. Kết quả nhất quán khi sử dụng ROA và ROE cho thấy cơ cấu và tổ chức Hội đồng quản trị có vai trò đáng kể đối với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.

Từ khóa: Quản trị công ty, hiệu quả hoạt động, phân bón, hóa chất

Abstract

This study examines the impact of corporate governance on the performance of 22 fertilizer and chemical companies listed or registered for trading on UPCoM in Viet Nam during 2014–2025, employing the System Generalized Method of Moments (System GMM). The results indicate that board size (BSIZE) positively affects return on assets (ROA), while CEO duality (DUAL) has a negative effect. Board independence (BIND) positively influences return on equity (ROE). In addition, state ownership (SOE), financial leverage (LEV), revenue growth (GROWTH), and firm size (SIZE) also affect firm performance. The broadly consistent findings across ROA and ROE highlight the importance of board structure and organization in determining firm performance.

Keywords: Corporate governance, firm performance, fertilizer, chemicals

GIỚI THIỆU

Quản trị công ty có vai trò quan trọng trong việc nâng cao hiệu quả hoạt động và kiểm soát xung đột lợi ích giữa các bên trong doanh nghiệp. Trong đó, các đặc điểm của Hội đồng quản trị (HĐQT) trị như quy mô, mức độ độc lập và sự kiêm nhiệm chức danh chủ tịch HĐQT và tổng giám đốc có thể ảnh hưởng đáng kể đến cơ chế giám sát, chất lượng ra quyết định và hiệu quả doanh nghiệp. Tuy nhiên, bằng chứng thực nghiệm về tác động của các đặc điểm này chưa thống nhất và có thể thay đổi theo môi trường thể chế, ngành nghề và đặc điểm doanh nghiệp.

Tại Việt Nam, nghiên cứu về quản trị công ty ngày càng được quan tâm, song bằng chứng tập trung riêng vào các doanh nghiệp phân bón, hóa chất còn hạn chế. Đây là nhóm ngành có đặc điểm phụ thuộc đáng kể vào giá nguyên liệu, thị trường đầu ra, vốn đầu tư và chính sách quản lý, do đó chất lượng quản trị có thể có vai trò đáng kể đối với hiệu quả hoạt động. Khoảng trống này đặt ra nhu cầu xem xét cụ thể mối quan hệ giữa đặc điểm HĐQT và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp theo từng ngành cụ thể.

Trên cơ sở đó, nghiên cứu phân tích tác động của quy mô HĐQT (BSIZE), tỷ lệ thành viên độc lập (BIND) và sự kiêm nhiệm chức danh chủ tịch HĐQT và tổng giám đốc (DUAL) đến hiệu quả hoạt động của các công ty phân bón, hóa chất tại Việt Nam. Nghiên cứu sử dụng dữ liệu của 22 doanh nghiệp niêm yết hoặc đăng ký giao dịch trên UPCoM trong giai đoạn 2014–2025 và áp dụng phương pháp System GMM nhằm kiểm soát tính động của hiệu quả hoạt động và vấn đề nội sinh. ROA được sử dụng làm thước đo chính, trong khi ROE được sử dụng để kiểm định tính vững của kết quả. Nghiên cứu góp phần bổ sung bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa quản trị công ty và hiệu quả hoạt động trong một nhóm ngành đặc thù tại Việt Nam, đồng thời cung cấp cơ sở tham khảo cho doanh nghiệp trong việc hoàn thiện cơ cấu và cơ chế hoạt động của HĐQT.

TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VÀ GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU

Mối quan hệ giữa quy mô HĐQT (BSIZE) và hiệu quả hoạt động công ty

Quy mô HĐQT có thể cải thiện hiệu quả hoạt động nhờ đa dạng chuyên môn và nguồn lực, nhưng cũng làm tăng chi phí phối hợp và giảm hiệu quả ra quyết định. Các nghiên cứu của Yermack (1996), Eisenberg et al. (1998) và Mak & Kusnadi (2005) ghi nhận mối quan hệ tiêu cực giữa quy mô HĐQT với giá trị doanh nghiệp hoặc khả năng sinh lời. Ngược lại, Hidayat & Utama (2015) tìm thấy mối quan hệ phi tuyến hình chữ U, hàm ý tồn tại quy mô HĐQT phù hợp. Tại Việt Nam, Vo & Nguyen (2014) chưa tìm thấy bằng chứng thống kê về tác động của quy mô HĐQT đến hiệu quả hoạt động.

Mối quan hệ giữa tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập (BIND) và hiệu quả công ty

Thành viên HĐQT độc lập (BIND) góp phần tăng cường giám sát và hạn chế xung đột lợi ích, nhưng bằng chứng về tác động đến hiệu quả doanh nghiệp chưa thống nhất. Các nghiên cứu tại Trung Quốc, Indonesia và Bangladesh (Li et al., 2015; Hidayat & Utama, 2015; Maniruzzaman & Hossain, 2019) chủ yếu ghi nhận tác động tích cực đến ROA và/hoặc Tobin’s Q. Tại Việt Nam, Trần & Trần (2022) cũng tìm thấy tác động tích cực của BIND đến hiệu quả hoạt động. Tuy nhiên, Thai et al. (2026) cho thấy kết quả thay đổi theo phương pháp ước lượng: BIND tác động tiêu cực trong mô hình OLS nhưng tích cực đối với một số thước đo khi kiểm soát hiệu ứng cố định doanh nghiệp và năm. Điều này cho thấy vai trò của thành viên độc lập có thể phụ thuộc vào đặc điểm mô hình và phương pháp ước lượng.

Mối quan hệ giữa kiêm nhiệm Chủ tịch HĐQT, Tổng giám đốc (DUAL) và hiệu quả hoạt động công ty

Việc kiêm nhiệm chức danh Chủ tịch HĐQT và Tổng giám đốc (DUAL) có thể giúp thống nhất quyền lãnh đạo và nâng cao tốc độ ra quyết định, nhưng cũng làm gia tăng tập trung quyền lực và suy giảm hiệu quả giám sát. Các nghiên cứu đưa ra kết quả chưa thống nhất: Duru et al. (2016) ghi nhận tác động tiêu cực của DUAL đến hiệu quả doanh nghiệp, trong khi Yang & Zhao (2014) tìm thấy tác động tích cực đến Tobin’s Q trong bối cảnh cạnh tranh thay đổi. Tại Việt Nam, Thai et al. (2026) cho thấy DUAL không ảnh hưởng đáng kể đến ROA và ROE, nhưng tác động tiêu cực đến Tobin’s Q trong mô hình OLS; tác động này không còn có ý nghĩa thống kê khi sử dụng mô hình hiệu ứng cố định.

Giả thuyết nghiên cứu

Trên cơ sở khung và các bằng chứng thực nghiệm trước, nghiên cứu xem xét tác động của 3 đặc điểm HĐQT, gồm quy mô HĐQT (BSIZE), tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập (BIND) và sự kiêm nhiệm chức danh chủ tịch HĐQT và tổng giám đốc (DUAL), đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Các giả thuyết nghiên cứu được thiết kế như sau:

H₁: Quy mô HĐQT (BSIZE) có tác động tích cực đến hiệu quả hoạt động của các công ty phân bón, hóa chất.

H₂: Tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập (BIND) có tác động tích cực đến hiệu quả hoạt động của các công ty phân bón, hóa chất.

H₃: Kiêm nhiệm chức danh chủ tịch HĐQT và tổng giám đốc (DUAL) có tác động tiêu cực đến hiệu quả hoạt động của các công ty phân bón, hóa chất.

PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Dữ liệu nghiên cứu

Dữ liệu nghiên cứu được thu thập từ báo cáo tài chính đã kiểm toán và báo cáo thường niên của 22 doanh nghiệp phân bón, hóa chất niêm yết hoặc đăng ký giao dịch trên UPCoM giai đoạn 2014–2025. Do số lượng doanh nghiệp trong ngành còn hạn chế và một số doanh nghiệp không công bố đầy đủ thông tin, nghiên cứu mở rộng phạm vi mẫu sang các doanh nghiệp đăng ký giao dịch trên UPCoM nhằm bảo đảm quy mô mẫu phục vụ ước lượng kinh tế lượng. Với 22/28 doanh nghiệp, tương đương 78.57% tổng số doanh nghiệp thuộc phạm vi nghiên cứu, mẫu có mức độ bao phủ tương đối cao đối với ngành phân bón, hóa chất.

Xây dựng biến

Để giải quyết mục tiêu nghiên cứu, các biến nghiên cứu được xây dựng như Bảng 1.

Bảng 1: Các biến nghiên cứu

Nguồn: Nghiên cứu của tác giả

Phương pháp phân tích số liệu

Kết quả cho thấy các hệ số VIF đều nhỏ hơn 2, chứng tỏ hiện tượng đa cộng tuyến không đáng quan ngại. Do mô hình nghiên cứu xem xét mối quan hệ giữa điều hành và hiệu quả hoạt động của các công ty (ngành phân bón, hóa chất), đồng thời sử dụng biến phụ thuộc trễ làm biến giải thích, điều này có khả năng phát sinh vấn đề nội sinh. Vì vậy, nghiên cứu sử dụng phương pháp System GMM để xử lý nội sinh.

Mô hình nghiên cứu

Để nghiên cứu mối quan hệ giữa điều hành và hiệu quả hoạt động của các công ty, mô hình nghiên cứu được thiết kế như sau:

ROA_it = α₀ + α₁ROA_it-1 + α₂BSIZE_it + α₃BIND_it + α₄DUAL_it + α₅SOE_it + α₆SIZE_it + α₇LEV_it + α₈GROWTH_it + ε_it (1)

Ngoài ra, để kiểm tra tính vững của các kết quả nghiên cứu, biến phụ thuộc ROA được thay thế bởi ROE, cụ thể:

ROE_it = β₀ + β₁ROE_it-1 + β₂BSIZE_it + β₃BIND_it + β₄DUAL_it + β₅SOE_it + β₆SIZE_it + β₇LEV_it + β₈GROWTH_it + ε_it (2)

KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN

Thống kê mô tả

Bảng 2 trình bày thống kê mô tả các biến nghiên cứu. Tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản (ROA) đạt trung bình 8.21%, dao động từ -18% đến trên 36%, cho thấy sự khác biệt đáng kể về hiệu quả hoạt động giữa các doanh nghiệp. Tương tự, tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE) đạt trung bình 13.36%, với mức dao động từ -37.44% đến 50.17%.

Đối với các biến quản trị công ty, BSIZE trung bình đạt 1.59 (dao động 1.1–2.2); BIND đạt 9.5% (0–40%); DUAL là 18%. Trong các biến kiểm soát, SOE chiếm trung bình 63%; SIZE đạt 13,73; LEV trung bình 36.53% (2.72–124.63%); GROWTH đạt 9.13%, với mức biến động lớn từ -61.36% đến 873.5%.

Bảng 2: Thống kê mô tả

Nguồn: Tính toán của tác giả dựa trên mẫu nghiên cứu

Kết quả hồi quy chính và thảo luận

Bảng 3 trình bày kết quả ước lượng mối quan hệ giữ quản trị công ty và hiệu quả hoạt động bằng phương pháp System GMM. Theo đó, kết quả hồi quy tại cột (2), Bảng 3 cho thấy, BSIZE có mối quan hệ tích cực (mức ý nghĩa 10%) hiệu quả hoạt động (ROA), trong khi, BIND có mối quan hệ tích cực với ROA nhưng ý nghĩa thống kê rõ hơn khi hiệu quả được đo bằng ROE (bảng 3, cột (3)); trái lại, kiêm nhiệm (DUAL) có mối quan hệ tiêu cực với ROA. Các kết quả này cho thấy vai trò quan trọng của cơ cấu và tổ chức của HĐQT đến hiệu quả hoạt động của công ty ngành phân bón, hóa chất, qua đó nói lên rằng các công ty có quy mô HĐQT và tỷ lệ HĐQT độc lập lớn hơn thường có xu hướng hoạt động hiệu quả hơn, đồng thời việc kiêm nhiệm chức vụ chủ tịch và tổng giám đốc làm giảm hiệu quả hoạt động của công ty, tức các công ty tách bạch vai trò chủ tịch và tổng giám đốc có hiệu quả họt động cao hơn. Kết quả nghiên cứu ủng hộ giả thuyết H₁ và H₃ nhưng không hoàn toàn ủng hộ giả thuyết H₂.

Kết quả phân tích khi thay thế biến phụ thuộc ROA bởi ROE (cột (3) Bảng 3) khá nhất quán so với khi sử dụng biến phụ thuộc ROA (cột (2), Bảng 3). Kết quả này một lần nữa cho thấy vai trò quan trọng của các đặc điểm HĐQT đối với hiệu quả hoạt động của công ty, cũng như tính ổn định các tác động của BSIZE, BIND, DUAL lên ROA và ROE.

Để kiểm tra độ tin cậy của kết quả ước lượng, nhóm tác giả thực hiện các kiểm định AR(1), AR(2), Hansen và so sánh số biến công cụ với số nhóm. Kết quả tại Bảng 3 cho thấy mô hình có hiện tượng tự tương quan bậc 1 nhưng không có tự tương quan bậc 2; số biến công cụ nhỏ hơn số nhóm và kết quả kiểm định Hansen cho thấy các biến công cụ phù hợp. Do đó, kết quả ước lượng tại Bảng 3 được xem là đáng tin cậy.

Bảng 3: Kết quả ước lượng với biến phụ thuộc ROA

Số trong ngoặc là sai số chuẩn; *, **, *** thể hiện ý nghĩa thống kê ở mức 10%, 5% và 1%

Nguồn: Tác giả tính toán từ dữ liệu nghiên cứu.

Mối quan hệ tích cực giữa BSIZE và hiệu quả doanh nghiệp phù hợp với Sarker & Hossain (2024), nhưng trái với Mak & Kusnadi (2005); trong khi Vo & Nguyen (2014) không tìm thấy bằng chứng thống kê và Hidayat & Utama (2015) ghi nhận mối quan hệ phi tuyến. Tương tự, tác động tích cực của BIND đến ROE đồng thuận với Li et al. (2015) và Hidayat & Utama (2015), nhưng trái với kết quả của Thai et al. (2026) theo mô hình OLS. Ngược lại, tác động tiêu cực của DUAL phù hợp với Duru et al. (2016) và Thai et al. (2026), nhưng khác với Yang & Zhao (2014) và Vo & Nguyen (2014).

Sự khác biệt giữa các nghiên cứu có thể xuất phát từ đặc điểm thể chế, cơ cấu sở hữu, ngành nghề, quy mô doanh nghiệp và phương pháp ước lượng. Theo lý thuyết quản trị (Stewardship Theory), việc tăng cường cơ chế giám sát hoặc phân tách quyền lãnh đạo không phải lúc nào cũng cải thiện hiệu quả hoạt động, do có thể làm tăng chi phí phối hợp và hạn chế tính linh hoạt trong ra quyết định. Ngược lại, lý thuyết đại diện (Agency Theory) nhấn mạnh rằng HĐQT quá lớn có thể làm gia tăng chi phí giám sát và phối hợp, từ đó ảnh hưởng bất lợi đến hiệu quả doanh nghiệp.

KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH

Nghiên cứu phân tích mối quan hệ giữa quản trị công ty và hiệu quả hoạt động của 22 công ty phân bón, hóa chất niêm yết hoặc đăng ký giao dịch trên UPCoM tại Việt Nam trong giai đoạn 2014–2025. Sử dụng phương pháp System GMM, với ROA là thước đo chính và ROE để kiểm định tính vững, kết quả cho thấy BSIZE có tác động tích cực và có ý nghĩa thống kê đến hiệu quả hoạt động. BIND tác động tích cực nhưng ý nghĩa thống kê rõ hơn khi hiệu quả được đo bằng ROE. Ngược lại, sự kiêm nhiệm chức danh chủ tịch HĐQT và tổng giám đốc (DUAL) có tác động tiêu cực và có ý nghĩa thống kê đến ROA. Kết quả với ROE nhìn chung nhất quán về chiều tác động, qua đó củng cố tính ổn định của các phát hiện.

Từ kết quả nghiên cứu, một số hàm ý quản trị được đề xuất nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp ngành phân bón, hóa chất.

Thứ nhất, doanh nghiệp cần duy trì quy mô HĐQT phù hợp với đặc điểm và quy mô hoạt động, bảo đảm khả năng huy động chuyên môn, kinh nghiệm và nguồn lực phục vụ quá trình ra quyết định, đồng thời hạn chế chi phí phối hợp và tình trạng phân tán trách nhiệm.

Thứ hai, cần nâng cao vai trò thực chất của thành viên HĐQT độc lập thông qua việc chú trọng năng lực chuyên môn, tính độc lập và khả năng giám sát hoạt động điều hành. Việc lựa chọn thành viên độc lập không nên chỉ nhằm đáp ứng yêu cầu về cơ cấu mà cần gắn với hiệu quả giám sát, kiểm soát xung đột lợi ích và bảo vệ quyền lợi cổ đông.

Thứ ba, doanh nghiệp nên tăng cường phân định chức năng giám sát và điều hành, hạn chế kiêm nhiệm chức danh Chủ tịch HĐQT và Tổng giám đốc nhằm giảm thiểu rủi ro tập trung quyền lực. Trong trường hợp chưa thể tách biệt hai chức danh, cần thiết lập các cơ chế kiểm soát bổ sung, tăng cường vai trò của thành viên HĐQT độc lập và bảo đảm tính minh bạch trong các quyết định quản trị.

Bên cạnh đó, các cơ quan quản lý cần tiếp tục hoàn thiện khung pháp lý và chuẩn mực quản trị công ty, đặc biệt đối với cơ cấu HĐQT, tính độc lập trong giám sát, công bố thông tin và trách nhiệm giải trình. Đồng thời, cần tăng cường giám sát việc thực thi các quy định quản trị nhằm thúc đẩy tính minh bạch, hạn chế xung đột lợi ích và nâng cao chất lượng quản trị tại các doanh nghiệp niêm yết.

Tài liệu tham khảo:

1. Duru, A., Iyengar, R. J., & Zampelli, E. M. (2016). The dynamic relationship between CEO duality and firm performance: The moderating role of board independence. Journal of Business Research, 69(10), 4269–4277.

2. Eisenberg, T., Sundgren, S., & Wells, M. T. (1998). Larger board size and decreasing firm value in small firms. Journal of Financial Economics, 48(1), 35–54.

3. Hidayat, A. A., & Utama, S. (2015). Board characteristics and firm performance: Evidence from Indonesia. International Research Journal of Business Studies, 8(3), 137–154.

4. Li, K., Lu, L., Mittoo, U. R., & Zhang, Z. (2015). Board independence, ownership concentration and corporate performance—Chinese evidence. International Review of Financial Analysis, 41, 162–175.

5. Mak, Y. T., & Kusnadi, Y. (2005). Size really matters: Further evidence on the negative relationship between board size and firm value. Pacific-Basin Finance Journal, 13(3), 301–318.

6. Maniruzzaman, M., & Hossain, S. Z. (2019). Board independence and firm financial performance: Context of publicly traded manufacturing companies in Bangladesh. European Journal of Business and Management, 11(33), 97–104.

7. Sarker, N. & Hossain, S.M.K., 2024. Corporate governance and firm value: Bangladeshi manufacturing industry perspective. PSU Research Review, Vol.2(3), 872-897.

8. Thai, H. M., Nguyen, T. T. P., & Kabir, R. (2026). Effects of corporate governance code on corporate governance practices and firm performance in Vietnam. International Review of Finance, 26(2), Article e70081.

9. Trần, T. T. T. L., & Trần, K. (2022). Tác động của tính đa dạng trong HĐQT đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp xây dựng trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Phát triển Khoa học & Công nghệ: Kinh tế - Luật và Quản lý, (2), 2664–2678.

10. Vo, D. H., & Nguyen, T. M. (2014). The impact of corporate governance on firm performance: Empirical study in Vietnam. International Journal of Economics and Finance, 6(6), 1–15.

11. Yang, T., & Zhao, S. (2014). CEO duality and firm performance: Evidence from an exogenous shock to the competitive environment. Journal of Banking & Finance, 49, 534–552.

12. Yermack, D. (1996). Higher market valuation of companies with a small board of directors. Journal of Financial Economics, 40(2), 185–211.