​​​​​​​Tác động của đặc điểm hội đồng quản trị đến hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp niêm yết ngành công nghiệp chế biến, chế tạo tại Việt Nam

PGS, TS. Lê Thanh Tâm

Email: [email protected]

Viện Ngân hàng - Tài chính, Đại học Kinh tế Quốc dân

Lê Anh Đức, Trần Thị Linh,

Nguyễn Thị Thuỳ Dương, Phạm Kiều Trang, Hoàng Minh Phong

Viện Đào tạo Tiên tiến, Chất lượng cao và POHE, Đại học Kinh tế Quốc dân

Tóm tắt

Nghiên cứu xem xét tác động của các đặc điểm hội đồng quản trị (HĐQT) lên hiệu quả tài chính của 86 doanh nghiệp niêm yết ngành công nghiệp chế biến, chế tạo tại Việt Nam giai đoạn 2016-2024. Qua mô hình ước lượng bằng Pooled OLS, FEM, REM và FGLS, kết quả cho thấy Quy mô HĐQT trong ngưỡng tối ưu, Tần suất họp và Tính độc lập của HĐQT có tác động dương có ý nghĩa lên Tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA); ngược lại, Sự kiêm nhiệm chức danh (Chủ tịch đồng thời là Giám đốc điều hành) làm suy giảm ROA. Đa dạng giới trong HĐQT cũng liên hệ tích cực với Hiệu quả tài chính. Kết quả hàm ý nâng cao tính độc lập và giảm tập trung quyền lực tại cấp HĐQT trong bối cảnh thị trường mới nổi.

Từ khóa: Đa dạng giới, HĐQT, kiêm nhiệm chức danh, tần suất họp, tính độc lập, tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản

Summary

This study examines the impact of board of directors’ characteristics on the financial performance of 86 listed firms in Viet Nam’s manufacturing and processing industry over the period 2016-2024. Using estimation methods including Pooled Ordinary Least Squares (OLS), Fixed Effects Model (FEM), Random Effects Model (REM), and Feasible Generalized Least Squares (FGLS), the results indicate that board size within an optimal range, board meeting frequency, and board independence have a positive and statistically significant effect on return on assets (ROA). In contrast, CEO duality-where the board chair simultaneously serves as chief executive officer-negatively affects ROA. Board gender diversity is also positively associated with financial performance. These findings suggest the importance of enhancing board independence and reducing the concentration of power at the board level in the context of emerging markets.

Keywords: Gender diversity, board of directors, CEO duality, board meeting frequency, board independence, return on assets

ĐẶT VẤN ĐỀ

Trong bối cảnh thị trường Việt Nam hội nhập ngày càng sâu rộng, yêu cầu về minh bạch, trách nhiệm giải trình và chất lượng quản trị doanh nghiệp trở nên cấp thiết. Các vụ vi phạm tài chính, gian lận báo cáo và hạn chế trong thực hành quản trị tại một số doanh nghiệp niêm yết gần đây cho thấy cơ chế giám sát nội bộ còn nhiều bất cập (Roffia và cộng sự, 2022). Đồng thời, các quy định quản trị theo hướng tiệm cận chuẩn mực OECD cũng đặt ra yêu cầu nâng cao chất lượng hoạt động của HĐQT và cần làm rõ tác động của các đặc điểm HĐQT đến hiệu quả tài chính trong bối cảnh Việt Nam.

Với vai trò là cơ quan định hướng và giám sát cao nhất, HĐQT giữ vai trò trung tâm trong việc thiết lập chiến lược và kiểm soát rủi ro của doanh nghiệp (Khan và cộng sự, 2020). Một HĐQT hiệu quả có khả năng ngăn chặn hành vi cơ hội của cổ đông kiểm soát và ban điều hành, từ đó cải thiện hiệu quả tài chính của doanh nghiệp (Rubino và cộng sự, 2017). Trên cơ sở đó, nghiên cứu tập trung phân tích tác động của các đặc điểm HĐQT tới hiệu quả tài chính của doanh nghiệp niêm yết ngành công nghiệp chế biến, chế tạo tại Việt Nam. Kết quả nghiên cứu góp phần bổ sung bằng chứng thực nghiệm và đề xuất khuyến nghị phù hợp cho các bên liên quan.

CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Cơ sở lý thuyết và khung phân tích

Quy mô của hội đồng quản trị

Theo Lý thuyết đại diện và góc nhìn nguồn lực, HĐQT lớn giúp tăng năng lực giám sát, tận dụng thông tin tập thể và tiếp cận nguồn lực tốt hơn, từ đó hỗ trợ quyết định chiến lược và hạn chế hành vi cơ hội (Lehn và cộng sự, 2009). Tuy nhiên, quy mô quá lớn có thể làm giảm hiệu quả phối hợp, phát sinh nhóm lợi ích, tăng chi phí giao tiếp và trì hoãn quyết định, khiến kiểm soát quản lý kém đi (Bouaziz và Triki, 2012). Vì vậy, HĐQT có quy mô hợp lý (7-9 thành viên) được kỳ vọng sẽ hoạt động hiệu quả hơn, từ đó góp phần cải thiện kết quả tài chính của doanh nghiệp. Từ đó, giả thuyết được đề xuất như sau:

H1: Quy mô của HĐQT ảnh hưởng tích cực và có ý nghĩa thống kê đến Hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.

Tần suất họp của hội đồng quản trị

Tần suất họp phản ánh mức độ hoạt động và sự tận tâm của HĐQT. Tần suất họp thường xuyên tạo điều kiện để thành viên cập nhật vấn đề, thảo luận sâu, giám sát điều hành sát hơn và kịp thời điều chỉnh chiến lược (Mangena và Tauringana, 2008). Đồng thời, tần suất họp cao hơn thúc đẩy mức độ tương tác và sự gắn kết giữa các thành viên cũng như thể hiện sự tận tâm của giám đốc (Sonnenfeld, 2002). Do đó, giả thuyết được đề xuất như sau:

H2: Tần suất họp của HĐQT ảnh hưởng tích cực và có ý nghĩa thống kê đến Hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.

Tính độc lập của hội đồng quản trị

Tỷ lệ giám đốc độc lập cao được kỳ vọng làm giảm vấn đề đại diện nhờ giám sát khách quan hơn, tăng trách nhiệm giải trình và bảo vệ lợi ích cổ đông (Jensen và Meckling, 1976; Gabrielsson và Huse, 2005). Nhiều nghiên cứu thực nghiệm cho thấy thành viên độc lập giúp nâng cao chất lượng công bố thông tin và hạn chế các quyết định bất lợi cho cổ đông, từ đó cải thiện hiệu quả tài chính (Black và cộng sự, 2006; Bouaziz và Triki, 2012). Do đó, giả thuyết được đề xuất như sau:

H3: Tính độc lập của HĐQT ảnh hưởng tích cực và có ý nghĩa thống kê đến Hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.

Sự kiêm nhiệm chức danh

Kiêm nhiệm xảy ra khi Chủ tịch HĐQT đồng thời là CEO. Theo Lý thuyết đại diện, sự tập trung quyền lực này có thể làm suy yếu chức năng giám sát của HĐQT, gia tăng xung đột đại diện và tạo điều kiện cho “bám trụ quyền lực”, từ đó làm giảm hiệu quả tài chính (Fama và Jensen, 1983; Jensen, 1993). Vì vậy, việc tách bạch Chủ tịch và CEO thường được xem là cần thiết để đảm bảo tính khách quan trong kiểm soát và phê duyệt quyết định quản trị. Do đó, giả thuyết được đề xuất như sau:

H4: Sự kiêm nhiệm chức danh ảnh hưởng tiêu cực và có ý nghĩa thống kê đến Hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.

Đa dạng giới trong hội đồng quản trị

Đa dạng giới có thể nâng cao hiệu quả giám sát và chất lượng quyết định. Theo Lý thuyết đại diện, nữ giám đốc góp phần tăng cường giám sát nhờ phong cách làm việc cẩn trọng hơn (Carter và cộng sự, 2003). Đồng thời, Lý thuyết phụ thuộc nguồn lực cho rằng họ mang lại các nguồn lực nhân sự đặc thù, giúp mở rộng tầm nhìn chiến lược và nâng cao chất lượng ra quyết định (Pfeffer và Salancik, 2003). Bên cạnh đó, sự đa dạng về quan điểm cũng giúp nâng cao chất lượng thảo luận trong HĐQT và thúc đẩy quản trị rủi ro thận trọng hơn, qua đó cải thiện hiệu quả tài chính (Khan và Vieito, 2013). Do đó, giả thuyết được đề xuất như sau:

H5: Đa dạng giới trong HĐQT ảnh hưởng tích cực và có ý nghĩa thống kê đến Hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.

Phương pháp nghiên cứu

Mẫu nghiên cứu

Nghiên cứu này khảo sát 86 doanh nghiệp sản xuất niêm yết tại HOSE và HNX trong giai đoạn 2016-2024. Nghiên cứu sử dụng cách viết số thập phân theo chuẩn quốc tế.

Mô hình nghiên cứu

Để đánh giá thực nghiệm ảnh hưởng của đặc điểm HĐQT đến Hiệu quả tài chính của doanh nghiệp, nghiên cứu này sử dụng mô hình dữ liệu bảng cấp công ty kết hợp cả hiệu ứng cố định của công ty và năm.

ROA_i,t= α₀ + α₁ SIZE_HDQT_i,t+ α₂ MEET_i,t + α₃ IND_i,t +α₄ CEO_DUAL_i,t + α₅ GEND_i,t + α_k Controls_i,t + μ_i + τ_t + ε_i,t

Trong đó:

- Biến phụ thuộc: Hiệu quả tài chính của doanh nghiệp, được đo lường thông qua Tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA);

- Biến giải thích gồm các đặc điểm quản trị: Quy mô HĐQT trong ngưỡng tối ưu (SIZE_HDQT), Tần suất họp (MEET), Tính độc lập của HĐQT (IND), Kiêm nhiệm CEO - Chủ tịch (CEO_DUAL), đa dạng giới (GEND);

- μ_i = hiệu ứng cố định của công ty; τ_t = hiệu ứng cố định của năm.

Ngoài ra, nghiên cứu còn sử dụng các biến kiểm soát: Đòn bẩy tài chính (LEV), Thanh khoản (LIQ), Quy mô doanh nghiệp (LNSIZE).

KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN

Kết quả nghiên cứu

Kết quả kiểm định cho thấy mô hình tác động cố định tuy cho ước lượng nhất quán nhưng vi phạm giả định về phương sai sai số đồng nhất. Do đó, để khắc phục hiện tượng phương sai sai số không đồng nhất và nâng cao hiệu quả của các ước lượng, nghiên cứu áp dụng phương pháp ước lượng FGLS.

Bảng 1: Thống kê kết quả các kiểm định

Nguồn: Nhóm tác giả thu thập từ phần mềm STATA 19.0

Kết quả ước lượng bằng OLS, FEM, REM và FGLS đối với mô hình ROA được trình bày trong Bảng 2.

Bảng 2: Kết quả hồi quy Pooled OLS, FEM, REM và FGLS đối với ROA

Nguồn: Nhóm tác giả thu thập từ phần mềm STATA 19.0

Bảng 2 trình bày kết quả 4 mô hình ước lượng với biến phụ thuộc là ROA và tập biến giải thích gồm các đặc điểm quản trị (SIZE_HDQT, MEET, IND, CEO_DUAL, GEND) cùng các biến kiểm soát (LEV, LIQ, LNSIZE).

Kết quả cho thấy cả 5 giả thuyết đều được ủng hộ và có ý nghĩa thống kê. Cụ thể, Tính độc lập của HĐQT (IND) có tác động dương mạnh nhất lên ROA. Ngược lại, Kiêm nhiệm CEO - Chủ tịch (CEO_DUAL) tác động âm rõ rệt, phản ánh rủi ro tập trung quyền lực làm suy yếu chức năng kiểm soát và làm giảm hiệu quả tài chính. Đồng thời, Quy mô HĐQT trong ngưỡng tối ưu (SIZE_HDQT), Tần suất họp (MEET) và Đa dạng giới (GEND) đều có tác động dương, cho thấy một HĐQT được thiết kế phù hợp gắn với hiệu quả tài chính tốt hơn.

Thảo luận

Tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập (IND) có tác động dương và mạnh đến ROA (β = 0,107; p < 0,01), phù hợp với lý thuyết đại diện: khi tỷ lệ thành viên độc lập tăng, năng lực giám sát được củng cố, chi phí đại diện giảm và hành vi cơ hội của nhà quản lý bị hạn chế (Jensen và Meckling, 1976). Tác động này càng có cơ sở trong doanh nghiệp niêm yết, phù hợp với xu hướng khung quy định quản trị tại Việt Nam ngày càng nhấn mạnh vai trò giám sát độc lập của HĐQT (Chính phủ, 2020). Ngược lại, Kiêm nhiệm CEO - Chủ tịch (CEO_DUAL) tác động âm đến ROA (β = -0,0241; p < 0,01), cho thấy rủi ro tập trung quyền lực có thể làm suy yếu kiểm soát nội bộ và giảm tính khách quan của chức năng giám sát (Jensen, 1993).

Đa dạng giới trong HĐQT (GEND) tác động dương đến ROA (β = 0,00694; p < 0,01), có thể đến từ việc tăng mức độ phản biện và giám sát (Carter và cộng sự, 2003) cũng như mở rộng nguồn lực, mạng lưới và góc nhìn chiến lược theo lý thuyết phụ thuộc nguồn lực (Pfeffer và Salancik, 2003); tuy nhiên, mức độ hiệu quả còn phụ thuộc vào bối cảnh thể chế và chất lượng quản trị thực chất (Thi và Nguyen, 2024). Quy mô HĐQT (SIZE_HDQT) và Tần suất họp (MEET) cũng tác động dương lên ROA (β = 0,00530; p < 0,01; β = 0,00104; p < 0,01), hàm ý HĐQT có cấu trúc phù hợp và hoạt động tích cực có thể hỗ trợ hiệu quả doanh nghiệp; dù vậy cần thận trọng với khả năng quan hệ ngược chiều (họp nhiều là phản ứng khi hiệu quả suy giảm) và một số bằng chứng tại Việt Nam cho thấy họp quá nhiều có thể đi kèm hiệu quả thấp hơn (Ting và cộng sự, 2018).

Về biến kiểm soát, đòn bẩy tài chính (LEV) tác động âm đến ROA (β = -0,0266; p < 0,01), phù hợp với lập luận chi phí lãi vay và rủi ro dòng tiền làm suy giảm hiệu quả (Chang và cộng sự, 2014). Ngược lại, Quy mô doanh nghiệp (LNSIZE) và Thanh khoản (LIQ) tác động dương (β = 0,0156; p < 0,01 và β = 0,00503; p < 0,01), phản ánh lợi thế kinh tế theo quy mô và khả năng ứng phó tốt hơn với biến động vốn lưu động (Tùng và cộng sự, 2019; Nam và Tuyến, 2024).

KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ GIẢI PHÁP

Kết luận

Nghiên cứu phân tích tác động của các đặc điểm HĐQT đến Hiệu quả tài chính (ROA) của các doanh nghiệp niêm yết ngành chế biến, chế tạo tại Việt Nam giai đoạn 2016-2024, sử dụng dữ liệu bảng và các phương pháp ước lượng OLS, FEM, REM và FGLS. Kết quả cho thấy các yếu tố thuộc chất lượng quản trị ở cấp HĐQT có liên hệ rõ rệt với ROA, khẳng định vai trò của HĐQT trong việc nâng cao hiệu quả sử dụng tài sản và hiệu quả vận hành.

Xét theo chiều hướng tác động, các biến có tác động dương đến ROA gồm: Tính độc lập của HĐQT, Tần suất họp, Quy mô HĐQT và Đa dạng giới, cho thấy ROA có xu hướng cải thiện khi HĐQT vừa tăng cường giám sát, vừa hoạt động tích cực và có cấu trúc cân bằng. Ngược lại, Kiêm nhiệm CEO - Chủ tịch tác động âm có ý nghĩa, hàm ý việc tập trung quyền lực ở một cá nhân có thể làm suy yếu cơ chế kiểm soát nội bộ và giảm hiệu quả quản trị, từ đó kéo giảm ROA.

Một số khuyến nghị

Đối với cơ quan quản lý nhà nước, cần ưu tiên nâng cao tính thực chất của quản trị công ty ở cấp HĐQT, đặc biệt củng cố vai trò thành viên độc lập (chuẩn hóa tiêu chí độc lập, trách nhiệm giám sát và yêu cầu tỷ lệ phù hợp), đồng thời tiếp tục kiểm soát chặt kiêm nhiệm CEO - Chủ tịch để giảm tập trung quyền lực. Việc tăng minh bạch thông tin về hoạt động HĐQT (tần suất họp, tỷ lệ tham dự, theo dõi thực thi nghị quyết) cũng góp phần nâng kỷ luật quản trị.

Đối với doanh nghiệp, cần tái cấu trúc HĐQT theo hướng tăng giám sát thực chất của thành viên độc lập, đặc biệt với quyết định nhạy cảm (đầu tư lớn, tài trợ nợ, giao dịch bên liên quan, bổ nhiệm và lương thưởng điều hành). Tách bạch CEO và Chủ tịch nên được coi là nguyên tắc cốt lõi; điều này sẽ giúp doanh nghiệp duy trì quy mô và cường độ hoạt động HĐQT hợp lý, tránh họp hình thức hoặc mở rộng cơ học. Đa dạng giới nên được thúc đẩy gắn với năng lực và vai trò thực chất để nâng chất lượng thảo luận và giám sát.

Đối với các nhà đầu tư, các đặc điểm HĐQT có thể dùng như chỉ báo quan trọng khi thẩm định doanh nghiệp, các nhà đầu tư nên tập trung vào mức độ độc lập, cấu trúc quyền lực và mức minh bạch, từ đó tích hợp vào mô hình đánh giá rủi ro và định giá.

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo

Nghiên cứu giới hạn trong ngành chế biến, chế tạo tại Việt Nam nên khả năng khái quát hóa còn hạn chế. Các nghiên cứu tương lai có thể mở rộng mẫu theo hướng đa ngành hoặc đa quốc gia sang thị trường mới nổi để kiểm định tính vững. Ngoài ra, một số biến quản trị đo bằng biến giả có thể chưa phản ánh đầy đủ chất lượng thực chất; nghiên cứu tiếp theo nên dùng thước đo chi tiết hơn (tỷ lệ nữ, thâm niên, chuyên môn, mức tham gia ủy ban,..) và xây dựng chỉ số tổng hợp chất lượng HĐQT.

(*) Nghiên cứu là một sản phẩm trong đề tài cấp Bộ mã số B2025-KHA-06 với chủ đề “Quản trị rủi ro tài chính liên quan khí hậu tại các ngân hàng thương mại Việt Nam”.

Tài liệu tham khảo:

1. Black, B. S., Love, I., & Rachinsky, A. (2006). Corporate governance and firms’ market values: Time series evidence from Russia. Emerging Markets Review, 7, 361-379.

2. Bouaziz, Z., & Triki, M. (2012). The impact of the board of directors on the financial performance of Tunisian companies. Universal Journal of Marketing and Business Research, 1(2), 56-71.

3. Chính phủ (2020). Nghị định số 155/2020/NĐ-CP ngày 31/12/2020 quy định chi tiết thi hành một số điều của Luật Chứng khoán.

4. Carter, D. A., Simkins, B. J., & Simpson, W. G. (2003). Corporate governance, board diversity, and firm value. Financial Review, 38(1), 33-53. https://doi.org/10.1111/1540-6288.00034

5. Chang, F.-M., Wang, Y., Lee, N. R., & La, D. T. (2014). Capital structure decisions and firm performance of Vietnamese SOEs. Asian Economic and Financial Review, 4(11), 1545-1563.

6. Coad, A. (2018). Firm age: A survey. Journal of Evolutionary Economics, 28(1), 13-43. https://doi.org/10.1007/s00191-016-0486-0

7. Fama, E. F., & Jensen, M. C. (1983). Separation of ownership and control. Journal of Law and Economics, 26(2), 301-325.

8. Gabrielsson, J., & Huse, M. (2005). Outside directors in SME boards: a call for theoretical reflections. Corporate Board: role, duties and composition, 1(1), 28-37.

9. Jensen, M. C. (1993). The modern industrial revolution, exit, and the failure of internal control systems. Journal of Finance, 48(3), 831-880.

10. Jensen, M. C., & Meckling, W. H. (1976). Theory of the firm: Managerial behavior, agency cost and ownership structure. Journal of Financial Economics, 3(4), 305-360. https://doi.org/10.1016/0304-405X(76)90026-X

11. Khan, H. U. R., Khidmat, W. B., Hares, O. A., Muhammad, N., & Saleem, K. (2020). Corporate governance quality, ownership structure, agency costs, and firm performance: Evidence from an emerging economy. Journal of Risk and Financial Management, 13(7), 154. https://doi.org/10.3390/jrfm13070154

12. Khan, W. A., & Vieito, J. P. (2013). CEO gender and firm performance. Journal of Economics and Business, 67, 55-66. https://doi.org/10.1016/j.jeconbus.2013.01.003

13. Lehn, K. M., Patro, S., & Zhao, M. (2009). Determinants of the size and composition of US corporate boards: 1935-2000. Financial Management, 38(4), 747-780. https://doi.org/10.1111/j.1755-053X.2009.01055.x

14. Mangena, M., & Tauringana, V. (2008). Corporate compliance with non-mandatory statements of best practice: The case of the ASB statement on interim reports. European Accounting Review, 17(4), 745-780.

15. Nam, N. H. P., & Tuyen, T. T. M. (2024). Impact of liquidity on capital structure and financial performance of non-financial listed companies in the Vietnam stock market. Future Business Journal, 10, 126. https://doi.org/10.1186/s43093-024-00412-7

16. Pfeffer, J., & Salancik, G. R. (2003). The external control of organizations: A resource dependence perspective. Stanford University Press.

17. Roffia, P., Simón-Moya, V., & Sendra García, J. (2022). Board of directors attributes: Effects on financial performance in SMEs. International Entrepreneurship and Management Journal, 18(3), 1141-1172. https://doi.org/10.1007/s11365-020-00715-5

18. Rubino, F. E., Tenuta, P., & Cambrea, D. R. (2017). Board characteristics effects on performance in family and non-family business: A multi-theoretical approach. Journal of Management & Governance, 21(3), 623-658.

19. Sonnenfeld, J. A. (2002). What makes great boards great. Harvard Business Review, 80(9), 106-113.

20. Ting, I. W. K., Kweh, Q. L., & Hoanh, L. T. H. (2018). Board meeting frequency and financial performance: A case of listed firms in Vietnam. International Journal of Business and Society, 19(2), 464-472.

21. Tung, T. D., Hai, L. X., & My, L. T. K. (2019). Determinants of firm performance of Vietnamese listed real estate companies: The evidence of leverage threshold. Journal of Science and Technology - IUH, 37(01). https://doi.org/10.46242/jst-iuh.v37i01.309

22. Thi, H. D., & Nguyen, T. H. (2024). Board of directors and financial performance in listed enterprises in Vietnam. Journal of Science and Technology, Dong Nai Technology University, 396-407.