Các nhân tố ảnh hưởng đến kỳ thu tiền bình quân của các doanh nghiệp xây dựng niêm yết tại Việt Nam

Trần Anh Sáng

Trường Đại học Công nghệ Giao thông vận tải

Email: sangta@utt.edu.vn

Tóm tắt

Nghiên cứu phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến kỳ thu tiền bình quân của các doanh nghiệp thuộc nhóm kỹ thuật xây dựng niêm yết tại Việt Nam, giai đoạn 2013-2025. Trên cơ sở dữ liệu bảng không cân bằng từ 156 doanh nghiệp và phương pháp ước lượng bình phương tối thiểu tổng quát khả thi và kiểm soát phương sai sai số thay đổi theo đơn vị chéo và tự tương quan chuỗi bậc nhất, kết quả cho thấy, khả năng sinh lời năm trước và dòng tiền từ hoạt động kinh doanh có tác động nghịch chiều có ý nghĩa thống kê đến kỳ thu tiền bình quân; đòn bẩy tài chính có tác động thuận chiều có ý nghĩa thống kê; tốc độ tăng trưởng doanh thu có hệ số âm được lý giải qua cơ chế hiệu ứng mẫu số đặc thù ngành xây dựng; quy mô doanh nghiệp không có ý nghĩa thống kê. Nghiên cứu bổ sung bằng chứng thực nghiệm từ ngành xây dựng niêm yết tại Việt Nam về các nhân tố ảnh hưởng đến kỳ thu tiền bình quân.

Từ khoá: Kỳ thu tiền bình quân, quản lý khoản phải thu, doanh nghiệp xây dựng

Abstract

This study analyzes the factors affecting the average collection period of listed engineering and construction enterprises in Viet Nam during 2013-2025. Based on an unbalanced panel dataset of 156 enterprises and the feasible generalized least squares estimation method, while controlling for cross-sectional heteroskedasticity and first-order serial autocorrelation, the results show that prior-year profitability and cash flow from operating activities have statistically significant negative effects on the average collection period, whereas financial leverage has a statistically significant positive effect. Revenue growth has a negative coefficient, attributable to a sector-specific denominator effect in the construction industry; firm size is not statistically significant. The study contributes empirical evidence from the listed construction sector in Viet Nam on the factors affecting the average collection period.

Keywords: Days Sales Outstanding, accounts receivable management, construction enterprises

GIỚI THIỆU

Trong tài chính doanh nghiệp, quản lý khoản phải thu phản ánh trực tiếp năng lực chuyển hóa doanh thu kế toán thành dòng tiền thực thu. Kỳ thu tiền bình quân (DSO) là chỉ tiêu đo lường số ngày trung bình từ khi ghi nhận doanh thu đến khi thực thu tiền từ khách hàng. Doanh nghiệp có DSO thấp quay vòng vốn nhanh và kiểm soát tốt rủi ro tín dụng thương mại; ngược lại, DSO kéo dài làm gia tăng chi phí tài trợ vốn lưu động, rủi ro nợ xấu và áp lực thanh khoản ngắn hạn (Richards và Laughlin, 1980; Deloof, 2003).

Đối với doanh nghiệp xây dựng, cơ chế thanh toán theo hợp đồng khiến DSO ở mức cao hơn đáng kể so với các ngành khác. Khoảng cách giữa thời điểm ghi nhận doanh thu kế toán và thời điểm thu tiền thực tế thường kéo dài từ nhiều tháng đến nhiều năm (Mutti và Hughes, 2002).

Tại Việt Nam, hiện tượng nợ đọng xây dựng cơ bản và những thay đổi trong cơ chế giải ngân vốn đầu tư công, đặc biệt trong giai đoạn bất ổn thị trường trái phiếu doanh nghiệp 2022-2023, đã khuếch đại rủi ro khoản phải thu của các nhà thầu xây dựng niêm yết. Trong khi DSO được sử dụng phổ biến như biến giải thích trong các nghiên cứu về tác động của quản lý vốn lưu động đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp (Deloof, 2003; García-Teruel và Martínez-Solano, 2007; Vo và Ngo, 2023), xác định các nhân tố quyết định mức DSO như biến phụ thuộc còn ít được khai thác, đặc biệt trong bối cảnh ngành xây dựng tại các nền kinh tế mới nổi.

Hướng tiếp cận này được Petersen và Rajan (1997) đặt nền tảng lý thuyết trong nghiên cứu về tín dụng thương mại liên doanh nghiệp, mang lại giá trị thực tiễn cao, giúp nhà quản trị nhận diện các nhân tố nội tại để kiểm soát và rút ngắn kỳ thu tiền, từ đó cải thiện dòng tiền và giảm phụ thuộc vào nguồn tài trợ bên ngoài. Nghiên cứu này phân tích tác động của các nhân tố đến kỳ thu tiền bình quân của các doanh nghiệp ngành Kỹ thuật xây dựng niêm yết tại Việt Nam giai đoạn 2013-2025.

CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU

Cơ sở lý thuyết

Petersen và Rajan (1997) xây dựng nền tảng lý thuyết cho phân tích các nhân tố quyết định tín dụng thương mại, trong đó DSO là thước đo trực tiếp của mức tín dụng thương mại được cấp. Theo Petersen và Rajan (1997), quyết định cấp tín dụng thương mại xuất phát từ 3 động cơ: (i) lợi thế thông tin của người bán trong thẩm định rủi ro khách hàng so với tổ chức tín dụng chính thức; (ii) lợi ích duy trì quan hệ thương mại lâu dài; (iii) động cơ tài trợ khi người mua bị hạn chế tiếp cận tín dụng ngân hàng. Theo đó, đặc điểm tài chính nội tại của doanh nghiệp cấp tín dụng như quy mô, cấu trúc vốn, khả năng sinh lời, tốc độ tăng trưởng và năng lực tạo dòng tiền, là các nhân tố quyết định trực tiếp đến DSO.

Bổ sung cho nền tảng này, Lý thuyết trật tự phân hạng (Myers và Majluf, 1984) cho rằng, doanh nghiệp bị hạn chế tài chính có xu hướng sử dụng tín dụng thương mại như kênh tài trợ thay thế, dẫn đến điều khoản thanh toán nới lỏng và DSO cao hơn.

Lý thuyết đại diện (Jensen và Meckling, 1976) bổ sung rằng cơ chế quản trị nội bộ ảnh hưởng đến hiệu quả thu hồi công nợ. Ng và cộng sự (1999), Niskanen và Niskanen (2006) kiểm định thực nghiệm lýthuyết của Petersen và Rajan (1997) tại Hoa Kỳ và Phần Lan, xác nhận vai trò của quy mô, khả năng sinh lời và rủi ro tài chính trong định hình chính sách tín dụng thương mại. Trong ngành xây dựng, Mutti và Hughes (2002), Jędrzejczak-Gas (2017) nhấn mạnh DSO còn chịu tác động từ cơ chế hợp đồng và chuỗi thanh toán đặc thù, đây là các yếu tố tạo ra sự khác biệt cấu trúc so với các ngành khác.

Giả thuyết nghiên cứu

Quy mô doanh nghiệp (SIZE)

Petersen và Rajan (1997), Ng và cộng sự (1999) cho rằng, doanh nghiệp có quy mô lớn cấp tín dụng thương mại nhiều hơn do quy mô hợp đồng lớn và khả năng chịu đựng rủi ro cao hơn. Tác động của quy mô doanh nghiệp đến DSO còn chưa thống nhất trong các nghiên cứu trước. Trong bối cảnh ngành xây dựng Việt Nam, doanh nghiệp lớn thường tham gia các dự án có giá trị hợp đồng lớn và thời gian thanh quyết toán dài hơn, do đó nghiên cứu kỳ vọng tác động thuận chiều. Như vậy, giả thuyết được đề xuất là:

H1: Quy mô doanh nghiệp có tác động thuận chiều (+) đến DSO.

Đòn bẩy tài chính (LEV)

Theo Petersen và Rajan (1997), doanh nghiệp đòn bẩy cao bị hạn chế tín dụng ngân hàng nên nới lỏng điều khoản thanh toán để duy trì hợp đồng, dẫn đến DSO dài hơn. Myers và Majluf (1984) bổ sung rằng tín dụng thương mại đóng vai trò tài trợ thay thế cho doanh nghiệp hạn chế tài chính. Từ đó, giả thuyết nghiên cứu đặt ra là:

H2: Đòn bẩy tài chính có tác động thuận chiều (+) đến DSO.

Khả năng sinh lời (ROA)

Petersen và Rajan (1997) cho rằng, doanh nghiệp sinh lời cao ít phụ thuộc tín dụng thương mại và có lợi thế đàm phán để áp đặt điều khoản thanh toán chặt chẽ hơn. Deloof (2003), García-Teruel và Martínez-Solano (2007), Vo và Ngo (2023) cung cấp bằng chứng thực nghiệm nhất quán về mối quan hệ nghịch chiều này. Biến ROA được đưa vào mô hình với độ trễ một năm (ROA_t-1) để giảm thiểu nội sinh tiềm ẩn. Từ đó đặt ra giả thuyết như sau:

H3: Khả năng sinh lời năm trước ROA(t-1) có tác động nghịch chiều (-) đến DSO.

Tốc độ tăng trưởng doanh thu (GR)

Petersen và Rajan (1997), Ng và cộng sự (1999) cho thấy doanh nghiệp tăng trưởng nhanh nới lỏng điều khoản tín dụng để mở rộng thị phần, dẫn đến DSO tăng. Tuy nhiên, đặc thù ghi nhận doanh thu theo tiến độ trong ngành xây dựng có thể khiến mối quan hệ thực tế khác với kỳ vọng lý thuyết. Từ đó đặt ra giả thuyết là:

H4: Tốc độ tăng trưởng doanh thu có tác động thuận chiều (+) đến DSO.

Dòng tiền từ hoạt động kinh doanh (CFO)

Afrifa (2016) cho thấy doanh nghiệp có dòng tiền hoạt động kinh doanh thặng dư, quản trị khoản phải thu hiệu quả hơn do ít phụ thuộc tài trợ bên ngoài. Wasiuzzaman (2015) cho rằng CFO phản ánh năng lực tài chính thực tế, khác biệt với lợi nhuận kế toán, đặc biệt quan trọng trong ngành xây dựng nơi doanh thu ghi nhận theo tiến độ có thể tách rời dòng tiền thực thu. Từ đó đặt ra giả thuyết là:

H5: Dòng tiền từ hoạt động kinh doanh có tác động nghịch chiều (-) đến DSO.

Dựa trên cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm trước, mô hình nghiên cứu được xây dựng như sau:

DSO_it = β₀ + β₁SIZE_it + β₂LEV_it + β₃ROA_i(t-1) + β₄GROWTH_it + β₅CFO_it + ε_it

Bảng 1: Mô tả đo lường các biến trong mô hình

Nguồn: Tổng hợp của tác giả

PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Nghiên cứu sử dụng phương pháp FGLS do phù hợp với đặc điểm dữ liệu bảng không cân bằng và cho phép xử lý đồng thời hiện tượng phương sai sai số thay đổi và tự tương quan. Biến ROA(t-1) được đưa vào mô hình nhằm giảm thiểu khả năng nội sinh giữa khả năng sinh lời và DSO.

Nghiên cứu sử dụng dữ liệu từ báo cáo tài chính năm đã kiểm toán của các doanh nghiệp thuộc nhóm Kỹ thuật xây dựng niêm yết trên HOSE và HNX, phân loại theo hệ thống VS-Sector cấp 3. Nhóm Vật liệu xây dựng và Sản phẩm xây dựng được loại khỏi mẫu nhằm bảo đảm tính đồng nhất của đối tượng nghiên cứu. Dữ liệu được winsorize tại ngưỡng 1-99% để hạn chế ảnh hưởng của các giá trị cực đoan. Do sử dụng biến ROA(t-1) và một số doanh nghiệp thiếu dữ liệu trong một số năm, mẫu cuối cùng gồm 1.765 quan sát của 156 doanh nghiệp trong giai đoạn 2013-2025.

KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

Thống kê mô tả

Bảng 2: Thống kê mô tả các biến trong mô hình

Nguồn: Nghiên cứu của tác giả

Kỳ thu tiền bình quân (DSO) có giá trị trung bình 155,42 ngày, cao hơn đáng kể so với thông lệ quốc tế, có thể phản ánh đặc thù thanh toán theo tiến độ và quá trình thanh quyết toán kéo dài trong ngành xây dựng. Giá trị tối đa 462,75 ngày (hơn 15 tháng) phản ánh tình trạng ứ đọng vốn nghiêm trọng ở một số doanh nghiệp. Đòn bẩy tài chính (LEV) trung bình 0,708, tức nợ chiếm 70,8% tổng nguồn vốn, mức cao đặc trưng ngành thâm dụng vốn.

Khả năng sinh lời (ROA) trung bình thấp (0,011) với phân hóa rộng giữa các doanh nghiệp. Tốc độ tăng trưởng doanh thu (GR) có giá trị trung bình 18,07%, song mức độ phân tán rất lớn với độ lệch chuẩn đạt 2,0396. Khoảng biến thiên rộng của biến này phản ánh tính không đồng nhất cao trong hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp xây dựng niêm yết. Dòng tiền hoạt động (CFO) trung bình ở mức thấp (0,014), cho thấy khả năng chuyển hóa lợi nhuận kế toán thành dòng tiền thực của ngành còn hạn chế, phù hợp với đặc thù ghi nhận doanh thu theo tiến độ nhưng thu tiền bị trễ nhiều kỳ.

Ma trận tương quan

Bảng 3: Ma trận tương quan

Nguồn: Nghiên cứu của tác giả

ROA có tương quan âm mạnh nhất với DSO (r = -0,2611), trong khi CFO cũng có tương quan âm và LEV có tương quan dương với DSO. Hệ số tương quan lớn nhất giữa các biến độc lập là giữa LEV và ROA (r = -0,4268), song vẫn ở mức tương đối thấp. Kết quả cho thấy, nguy cơ đa cộng tuyến nghiêm trọng trong mô hình không lớn.

Kết quả ước lượng FGLS

Bảng 4: Kết quả ước lượng FGLS

Nguồn: Nghiên cứu của tác giả

Thảo luận kết quả

Khả năng sinh lời

Kết quả ước lượng cho thấy, ROA(t-1) có tác động nghịch chiều đến DSO với hệ số ước lượng -90,164 và có ý nghĩa thống kê ở mức 5% (p = 0,013). Kết quả này ủng hộ giả thuyết H3 và cho thấy các doanh nghiệp có khả năng sinh lời cao hơn trong năm trước thường duy trì DSO ngắn hơn trong năm hiện tại. Một doanh nghiệp có hiệu quả hoạt động tốt thường có nền tảng tài chính vững chắc hơn, từ đó giảm sự phụ thuộc vào tín dụng thương mại như một công cụ hỗ trợ doanh thu, đồng thời có điều kiện thực hiện chính sách quản lý khoản phải thu hiệu quả hơn.

Dòng tiền từ hoạt động kinh doanh

Kết quả hồi quy cho thấy, CFO có tác động nghịch chiều đến DSO với hệ số ước lượng -48,636 và có ý nghĩa thống kê ở mức 1% (p < 0,01). Do đó, giả thuyết H5 được chấp nhận. Kết quả này hàm ý rằng các doanh nghiệp có khả năng tạo dòng tiền từ hoạt động kinh doanh tốt hơn thường thu hồi các khoản phải thu nhanh hơn.

Trong ngành xây dựng, doanh thu và dòng tiền thường không đồng nhất về thời điểm ghi nhận do đặc thù thanh toán theo tiến độ thực hiện hợp đồng. Vì vậy, dòng tiền từ hoạt động kinh doanh phản ánh trực tiếp hơn khả năng chuyển hóa doanh thu thành tiền mặt và hiệu quả quản lý vốn lưu động của doanh nghiệp.

Đòn bẩy tài chính

Theo kết quả ước lượng, LEV có tác động thuận chiều đến DSO với hệ số 24,766 và có ý nghĩa thống kê ở mức 5% (p = 0,043). Như vậy, giả thuyết H2 được chấp nhận. Kết quả này cho thấy các doanh nghiệp có tỷ lệ nợ cao thường có xu hướng kéo dài thời gian thu hồi công nợ hơn so với các doanh nghiệp có mức đòn bẩy thấp.

Tốc độ tăng trưởng doanh thu

Kết quả nghiên cứu cho thấy, GR có tác động nghịch chiều đến DSO với hệ số ước lượng -6,729 và có ý nghĩa thống kê ở mức 1% (p < 0,01). Kết quả này không ủng hộ giả thuyết H4. Khi doanh thu tăng nhanh hơn tốc độ gia tăng của khoản phải thu, giá trị DSO có xu hướng giảm do đặc điểm của chỉ tiêu đo lường. Do đó, sự sụt giảm của DSO trong trường hợp này chưa hẳn phản ánh sự cải thiện tương ứng trong hiệu quả thu hồi công nợ.

Quy mô doanh nghiệp

Kết quả hồi quy phản ánh, SIZE không có ý nghĩa thống kê trong mô hình (p = 0,498), do đó giả thuyết H1 không được chấp nhận. Kết quả hàm ý rằng sự khác biệt trong quản lý khoản phải thu của các doanh nghiệp xây dựng niêm yết có thể không xuất phát từ quy mô tổng tài sản mà chịu ảnh hưởng nhiều hơn bởi các đặc điểm hoạt động và tổ chức thực hiện dự án.

KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý

Nghiên cứu cho thấy, Khả năng sinh lời, Dòng tiền từ hoạt động kinh doanh, Đòn bẩy tài chính và Tốc độ tăng trưởng doanh thu là các nhân tố có ảnh hưởng đến Kỳ thu tiền bình quân của các doanh nghiệp kỹ thuật xây dựng niêm yết tại Việt Nam, trong khi Quy mô doanh nghiệp không có tác động đáng kể.

Kết quả nghiên cứu góp phần bổ sung bằng chứng thực nghiệm về các nhân tố ảnh hưởng đến quản lý khoản phải thu trong ngành xây dựng tại Việt Nam.

Trên cơ sở đó, một số hàm ý quản trị được đề xuất nhằm hỗ trợ doanh nghiệp nâng cao hiệu quả quản lý vốn lưu động và kiểm soát rủi ro thanh khoản như sau:

Một là, duy trì khả năng sinh lời như nền tảng kiểm soát kỳ thu tiền. Tác động có độ trễ của ROA(t-1) cho thấy lợi nhuận hiện tại tạo lợi thế thu hồi công nợ cho năm sau. Doanh nghiệp cần kiểm soát biên lợi nhuận hợp đồng thay vì mở rộng doanh thu bằng dự án biên thấp hoặc chủ đầu tư có lịch sử thanh toán chậm.

Hai là, xây dựng hệ thống theo dõi dòng tiền hoạt động song song với lợi nhuận kế toán. Doanh nghiệp cần hệ thống theo dõi tách biệt dòng tiền thực thu theo từng hợp đồng; khi chênh lệch giữa doanh thu ghi nhận và tiền thực thu vượt ngưỡng cảnh báo, đây là tín hiệu sớm để kích hoạt biện pháp đôn đốc thu hồi hoặc đàm phán lại lịch thanh toán với chủ đầu tư.

Ba là, kiểm soát đòn bẩy tài chính cần được gắn với chiến lược quản lý khoản phải thu. Doanh nghiệp cần xác định mức đòn bẩy phù hợp với năng lực quản lý khoản phải thu và khả năng tạo dòng tiền từ hoạt động kinh doanh. Việc duy trì đòn bẩy ở mức cao trong khi hiệu quả thu hồi công nợ hạn chế có thể làm gia tăng áp lực thanh khoản, dẫn đến nhu cầu vay ngắn hạn bổ sung và làm gia tăng rủi ro tài chính.

Tài liệu tham khảo:

1. Afrifa, G. A. (2016). Net working capital, cash flow and performance of UK SMEs. Review of Accounting and Finance, 15(1), 21-44.

2. Deloof, M. (2003). Does working capital management affect profitability of Belgian firms? Journal of Business Finance & Accounting, 30(3-4), 573-588.

3. García-Teruel, P. J., & Martínez-Solano, P. (2007). Effects of working capital management on SME profitability. International Journal of Managerial Finance, 3(2), 164-177.

4. Jędrzejczak-Gas, J. (2017). Net working capital management strategies in construction enterprises listed on the NewConnect market. Procedia Engineering, 182, 306-313.

5. Jensen, M. C., & Meckling, W. H. (1976). Theory of the firm: Managerial behavior, agency costs and ownership structure. Journal of Financial Economics, 3(4), 305-360.

6. Mutti, C. N., & Hughes, W. (2002). Cash flow management in construction firms. In Proceedings of the 18th Annual ARCOM Conference (pp. 23-32).

7. Myers, S. C., & Majluf, N. S. (1984). Corporate financing and investment decisions when firms have information that investors do not have. Journal of Financial Economics, 13(2), 187-221.

8. Ng, C. K., Smith, J. K., & Smith, R. L. (1999). Evidence on the determinants of credit terms used in interfirm trade. The Journal of Finance, 54(3), 1109-1129.

9. Niskanen, J., & Niskanen, M. (2006). The determinants of corporate trade credit policies in a bank-dominated financial environment: The case of Finnish small firms. European Financial Management, 12(1), 81-102.

10. Petersen, M. A., & Rajan, R. G. (1997). Trade credit: Theories and evidence. The Review of Financial Studies, 10(3), 661-691.

11. Richards, V. D., & Laughlin, E. J. (1980). A cash conversion cycle approach to liquidity analysis. Financial Management, 9(1), 32-38.

12. Vo, T. Q., & Ngo, N. C. (2023). Does working capital management matter? A comparative case between consumer goods firms and construction firms in Vietnam. Cogent Business & Management, 10(3), 2271543.

13. Wasiuzzaman, S. (2015). Working capital and profitability: Role of the relative importance of working capital components. International Journal of Managerial Finance, 11(3), 322-335.